이테나, 11배 레버리지 고수익 전략… 숨겨진 손실 위험 경고
CryptoSlate2026년 10월 29일 07:100
암호화폐 디파이(DeFi) 프로토콜 이테나(Ethena)가 출시한 신규 상품 '언(Earn+)'이 높은 수익률을 약속하며 투자자들의 이목을 끌고 있지만, 설계상의 허점으로 인해 상당한 잠재적 손실 위험이 존재한다는 분석이 제기되었습니다.
이테나의 언+ 상품은 스테이블코인 USDe를 담보로 스테이블코인 USDT를 차입하는 레버리지 전략을 활용합니다. 언뜻 보기에는 안정적인 스테이블코인 간의 거래로 안전해 보일 수 있으나, 핵심은 USDe의 가격 추종 방식에 있습니다. 언+ 상품의 가격 정보 제공 장치(오라클)는 USDe의 가치를 USDT의 가치와 연동시키도록 설계되었습니다. 이는 USDe의 가치가 USDT와 달라지는 상황이 발생했을 때, 자산 가치 평가에 심각한 간과를 초래할 수 있다는 지적입니다.
이러한 구조는 두 가지 주요 위험을 내포합니다. 첫째, USDe가 USDT 대비 디페그(가치 하락)될 경우, 담보로 잡힌 USDe의 실제 가치가 줄어들지만, 차입한 USDT의 부채는 그대로 유지되어 사용자에게 돌아갈 수 있는 실질 가치가 급감합니다. 둘째, 오라클이 USDT를 기준으로 가격을 추종하기 때문에, USDe 자체의 디페그 위험을 제때 감지하지 못하고 담보 가치를 과대평가할 가능성이 있습니다. 이는 청산 기준에 도달하기 전까지는 담보 건전성이 정상으로 표시될 수 있어, 투자자들이 위험 상황을 인지하지 못하게 만들 수 있습니다.
실제로, 언+ 상품은 Aave v4 프로토콜 위에서 Avalanche 체인상에 운영되는 외부 볼트 서비스로, Upshift와 Steakhouse가 관리합니다. 이테나 페이는 사용자 인터페이스를 제공하며 최대 12%의 연 이자율(APY)을 광고하고 있습니다. 그러나 이러한 높은 수익률의 이면에는 위험한 전략이 숨어 있습니다.
Aave Labs가 10월 20일 발표한 기술 평가 보고서에 따르면, Avalanche 상의 USDe 가격 참조는 USDT를 따르도록 설계되었으며, 이는 USDe 자체의 디페그 발생 시 가치 하락분을 놓칠 수 있다고 명시했습니다. 보고서는 Chainlink의 USDT/USD 피드와 최대 1.04달러의 상한 가격 캡을 가진 어댑터를 사용하고 있다고 설명했습니다.
만약 담보와 부채 양쪽이 동일한 USDT 가격 참조를 따른다면, USDe만의 시장 디페그 상황에서도 오라클에 의해 평가된 담보 건전성은 변동이 없을 수 있습니다. 물론 부채 증가, 잔고 변화, 위험 매개변수 등은 여전히 해당 비율에 영향을 줄 수 있지만, 핵심적인 담보 가치 하락 위험을 즉각적으로 반영하지 못하는 설계는 치명적인 약점으로 지적됩니다.
LlamaRisk의 10월 19일 개정된 온보딩 권고안에서는 Ethena 생태계 스포크를 위해 93%의 USDe 담보 비율과 USDT 가격 상한선을 제안했습니다. 하지만 해당 권고안에 명시된 구체적인 볼트 계정, 현재 담보 및 부채, 실제 오라클 연결 상태는 아직 검증되지 않았습니다. 따라서 공개된 레버리지 목표치가 실제로 운영되는 포지션이라고 단정하기는 어렵습니다.
가정적인 시나리오를 통해 위험을 좀 더 명확히 살펴보겠습니다. 총 자산을 자기자본으로 나눈 레버리지를 11배로 가정할 때, 초기 자기자본 100달러는 1,100달러 상당의 USDe와 1,000달러 상당의 USDT 부채를 지탱할 수 있습니다. 이때 두 토큰의 가격은 각각 1달러라고 가정합니다.
만약 USDT의 가격이 1달러를 유지하고 부채 잔액이 변하지 않는다고 가정해 봅시다. 또한 이자, 보상, 수수료, 거래 비용, 재조정 등은 모두 무시합니다. 이 경우, 부채 상환 후 사용자가 회수할 수 있는 가치는 1,100에 USDe의 시장 가격을 곱한 값에서 1,000달러를 뺀 금액이 됩니다.
만약 USDe의 시장 가격이 1달러에서 2% 하락하여 0.98달러가 된다면, 부채 상환 후 남는 가치는 (1,100 * 0.98) - 1,000 = 1,078 - 1,000 = 78달러가 됩니다. 이는 초기 자기자본 100달러 대비 22%의 손실에 해당합니다. 이 계산은 거래 비용 등을 전혀 고려하지 않은 순수한 시장 가격 변동만을 반영한 것으로, 실제로는 수수료, 재조정 과정에서의 손실 등이 추가될 수 있어 손실률은 더 커질 수 있습니다.
이러한 시뮬레이션은 언+ 상품에서 발생할 수 있는 잠재적 손실 규모를 보여줍니다. 11배 레버리지 환경에서 단 2%의 USDe 가격 하락만으로도 초기 자기자본의 상당 부분이 사라질 수 있음을 시사합니다. 물론, 실제 손실은 가격 하락 시점, 청산 발생 여부, 그리고 거래 비용 등 다양한 요인에 따라 달라질 수 있습니다.
또한, 언+ 상품은 인출 요청이 언제든지 가능하지만, 처리 과정에 지연이 발생할 수 있다는 점도 명확히 인지해야 합니다. 이는 시장 상황이 급격하게 악화될 경우, 투자자들이 신속하게 자금을 회수하는 데 어려움을 겪을 수 있음을 의미합니다.
결론적으로, 이테나의 언+ 상품은 높은 수익률을 미끼로 투자자를 유인하고 있으나, USDe 가격 변동성을 간과한 설계와 잠재적 가격 괴리 위험은 상당한 주의를 요합니다. 투자자들은 단순히 높은 APY에 현혹되지 말고, 상품의 구조적 위험과 잠재적 손실 가능성을 충분히 이해한 후 신중하게 접근해야 할 것입니다. 특히, 암호화폐 시장의 변동성이 크다는 점을 고려할 때, 이러한 레버리지 전략은 매우 높은 위험을 동반합니다.