이더나 USDe, Aave 대출 금리 인상에 수익성 압박
CryptoSlate2026년 9월 11일 15:405
암호화폐 스테이블코인 프로토콜 이더나(Ethena)의 미국 달러 연동 스테이블코인 USDe가 디파이(DeFi) 최대 파생상품 시장인 Aave에서의 대출 금리 인상으로 인해 수익성에 빨간불이 켜졌다. LlamaRisk는 최근 Aave V3 시장 5곳에서 USDe의 기본 대출 금리를 인상하고 Slope1을 1%포인트 낮추는 방안을 제안했다. 이는 현재 약 3억 2,380만 달러 규모의 USDe 부채에 13bp에서 89bp에 달하는 이자 비용 증가를 야기하며, 레버리지 기반의 USDe 수익률 루프에 상당한 압력을 가할 것으로 분석된다.
이번 제안은 Aave 프로토콜 내에서 USDe를 빌려 이더나의 수익형 토큰인 sUSDe에 예치함으로써 차익을 얻으려는 전략, 이른바 '수익률 루프'의 경제적 지속 가능성을 재평가하게 만든다. 기존에도 이미 sUSDe의 연 4.72% 공급 APY를 초과하는 대출 APR이 관찰되었으나, 실제 비용은 시장 이용률과 리스크 관리자의 실행에 따라 변동될 수 있다. 이번 금리 인상은 이러한 수익률 루프의 매력을 감소시키고, 프로토콜 자체의 안정성에도 영향을 미칠 수 있다는 우려가 제기되고 있다.
LlamaRisk가 제안한 구체적인 변화는 Aave V3 시장 5곳, 즉 코어(Core), 플라즈마(Plasma), 모나드(Monad), 맨틀(Mantle), 그리고 아발란체(Avalanche)에서 USDe의 기본 변동 금리 대출 이자율을 기존 5%에서 6%로 상향 조정하는 것을 골자로 한다. 동시에 각 시장의 Slope1을 1%포인트씩 낮추기로 했다. 이 변화는 단순한 금리 인상을 넘어, 시장의 이용률에 따라 차등적으로 적용되는 복잡한 금리 곡선에 영향을 미친다. 높아진 기본 금리는 대출 비용을 직접적으로 증가시키는 반면, 낮아진 Slope1은 이용률이 높아질수록 그 증가분을 일부 상쇄하는 역할을 한다. 이는 모든 시장에 동일한 수준의 압박을 가하는 것이 아니라, 각 시장의 특성과 이용률에 따라 그 영향이 달라질 수 있음을 시사한다.
분석에 따르면, 제안된 변경 사항이 적용될 경우 약 3억 2,380만 달러에 달하는 USDe 부채에 대해 약 13bp에서 89bp까지 차입 APR이 상승할 것으로 예상된다. 이는 총 11억 8,000만 달러가 공급된 규모에 비추어 상당한 비용 증가를 의미한다. 특히, 가장 높은 이용률을 보이는 아발란체 시장은 가장 큰 폭의 상쇄 효과를 받아 13bp의 상승에 그치는 반면, 이용률이 가장 낮은 맨틀 시장은 기본 금리 인상분의 거의 전체를 흡수하게 된다. 이는 시장별 리스크 관리 전략과 함께, 이용률에 따른 동적 금리 조정이 얼마나 중요한지를 보여주는 대목이다.
이러한 금리 인상 제안의 핵심 타겟은 레버리지 기반의 sUSDe 보유 포지션이다. TokenLogic이 제시한 단계적 재가격 책정 프로그램은 차입자가 USDe를 빌려 sUSDe에 재투자함으로써, 스테이킹 수익률과 Aave의 대출 비용 간의 스프레드를 활용하는 전략을 지적했다. 해당 프로그램은 더 높은 대출 금리 하한선이 이러한 수익률 루프를 축소시키고, 남아있는 sUSDe 보유자들에게 약 5.3% 수준의 수익률을 제공할 수 있을 것이라고 주장했지만, 이는 차입 자금이 풀리는 과정에서 발생할 수 있는 복잡한 변수들을 간과한 결과였다.
실제로 9월 10일 Aavescan의 sUSDe 스냅샷에 따르면, 공급 APY는 4.72%를 기록하고 있었다. 당시 코어, 플라즈마, 모나드 시장에서 USDe의 대출 APR은 이미 이 수준을 상회했으며, 맨틀과 아발란체 시장 역시 마찬가지였다. 이는 단순한 대출 후 스테이킹 루프만으로는 수익을 얻기 어렵고, 인센티브, 거래 비용, 기타 마찰 요인을 고려하면 오히려 '마이너스 캐리'를 기록할 가능성이 높았음을 의미한다. 즉, 이번 금리 인상 제안은 이미 불안정해지고 있던 수익률 루프를 더욱 압박하여 지속 불가능하게 만들려는 의도로 해석될 수 있다.
그러나 여기서 중요한 점은 대출자들의 이자율이 시장의 이용률 변화에 따라 달라질 수 있다는 것이다. 따라서 LlamaRisk의 제안에 포함된 시장별 APR 수치는 9월 9일 당시 포착된 조건에서의 모델링 효과를 나타낼 뿐, 고정된 비용을 의미하는 것은 아니다. 시장 상황이 변화하면 이용률도 변하고, 이에 따라 실제 적용되는 금리 역시 달라질 수 있다. 이는 디파이 시장의 역동성을 반영하는 것이지만, 동시에 투자자들에게는 예측 불가능성을 높이는 요인이 되기도 한다.
이더나 USDe는 최근 24시간 동안 0.01% 하락하며, 현재 시가총액 기준 18위를 기록하고 있다. 스테이블코인의 가격 안정성은 암호화폐 시장에서 매우 중요한 요소이며, USDe가 peg(고정)를 유지하면서도 수익성을 확보하기 위한 이더나 프로토콜의 노력은 계속될 것으로 보인다. 그러나 Aave와 같은 주요 디파이 프로토콜과의 연관성 속에서 발생하는 금리 리스크는 이더나의 향후 행보에 있어 중요한 변수로 작용할 전망이다. 이번 LlamaRisk의 제안이 실제 리스크 관리자의 승인을 통해 어떻게 구현될지, 그리고 그것이 USDe의 시장 점유율과 수익률에 어떤 영향을 미칠지 귀추가 주목된다.
이러한 금리 변화는 단순히 이더나 프로토콜만의 문제가 아니다. Aave와 같은 대형 디파이 대출 프로토콜의 금리 조정은 해당 프로토콜에 USDe를 예치하거나 활용하는 모든 디파이 프로젝트와 투자자들에게 영향을 미칠 수 있다. 특히, 레버리지를 활용하여 높은 수익을 추구하는 투자자들에게는 금리 인상이 직접적인 손실로 이어질 수 있으며, 이는 시장 전반의 유동성 감소와 투자 심리 위축으로 이어질 가능성도 배제할 수 없다. 따라서 이더나의 수익률 구조와 Aave의 금리 정책은 향후 암호화폐 시장의 디파이 생태계 안정성에 대한 중요한 지표가 될 것이다.
결론적으로, LlamaRisk의 Aave V3 시장에서의 USDe 대출 금리 인상 제안은 이더나 프로토콜의 수익률 루프에 상당한 압박을 가하고 있다. 이미 일부 시장에서 마이너스 캐리가 발생하고 있는 상황에서, 이러한 금리 인상은 투자자들의 매력도를 감소시키고 프로토콜의 지속 가능성에 대한 의문을 제기할 수 있다. 앞으로 이더나 프로토콜이 어떻게 이 리스크를 관리하고, Aave와의 관계 속에서 안정적인 수익 모델을 구축해 나갈지가 중요한 관전 포인트가 될 것이다. 이는 단순히 하나의 스테이블코인에 국한된 문제가 아니라, 디파이 생태계 전반의 리스크 관리와 지속 가능한 수익 모델 구축에 대한 근본적인 질문을 던지고 있다.