디파이 200억 달러 급증, 단순 가격 상승 덕분?

최근 탈중앙화 금융(DeFi) 시장이 눈에 띄는 회복세를 보이며 총 예치 자산(TVL)이 200억 달러 이상 급증한 가운데, 이러한 성장이 실제 유동성 증가보다는 자산 가격 상승에 힘입은 것인지에 대한 의문이 제기되고 있습니다. 단순한 가격 상승으로 인한 '착시 현상'이라면 DeFi 생태계의 근본적인 회복력을 의심해 볼 여지가 있다는 분석입니다.

**TVL 급증의 이면: 가격 상승 vs. 실질 유동성 증가**

DeFiLlama의 9월 15일 데이터에 따르면, 이더리움의 달러 기준 TVL은 지난 30일 동안 21.38% 증가했으며, 솔라나 역시 22.94% 상승했습니다. 이는 상당한 규모의 자금이 DeFi 프로토콜에 예치되었음을 시사합니다. 하지만 이와 비교했을 때 스테이블코인 공급량 증가는 훨씬 더딘 것으로 나타났습니다. 이더리움의 스테이블코인 시가총액은 0.68% 증가에 그쳤고, 솔라나는 5.51%, 전체 체인을 합해도 1.59% 증가에 불과했습니다.

상대적으로 각 체인의 네이티브 자산 가격 상승률은 TVL 증가율을 훨씬 상회했습니다. 이더리움(ETH)은 같은 기간 32.80% 상승했으며, 솔라나(SOL)는 34.67% 상승했습니다. 이러한 수치는 TVL 증가분의 상당 부분이 단순히 예치된 자산의 가치 상승, 즉 가격 재평가에 기인했을 가능성을 강력하게 시사합니다. 물론, 이러한 집계 데이터만으로는 정확한 기여도를 파악하기 어렵습니다. DeFiLlama의 데이터는 실시간으로 업데이트되므로, 특정 시점의 스냅샷으로 이해하는 것이 적절합니다.

**TVL 측정 방식의 한계점**

DeFiLlama는 TVL을 프로토콜 계약에 예치된 자산의 총 달러 가치로 정의합니다. 이 수치는 두 가지 요인에 의해 움직입니다. 첫째는 실제로 예치된 자산의 양(Quantity)이고, 둘째는 해당 자산에 부여되는 시장 가격(Market Price)입니다. 따라서 예치된 자산의 양이 변하지 않더라도, 자산 가격이 상승하면 달러 기준 TVL은 자연스럽게 증가하게 됩니다. 이는 마치 예금 잔액은 그대로인데 예금한 상품의 가치가 올랐다고 해서 통장 잔액이 늘어나는 것과 유사한 원리입니다.

이와 유사한 방법론으로 계산되는 'USD Inflows'라는 지표는 일일 관찰 간의 순수한 가격 변동 효과를 제외하고 토큰 잔액의 변화를 시장 가격으로 평가합니다. 이 지표는 순 자산 이동에 더 가까운 측정치이지만, 여전히 새로운 사용자가 외부에서 유입시키는 법정화폐와 같은 규모와는 차이가 있습니다.

스테이블코인 시가총액은 또 다른 질문에 대한 답을 제공합니다. 이는 특정 체인에 존재하는 스테이블코인의 총 가치를 추적합니다. 하지만 이러한 스테이블코인 중 일부는 DeFi 생태계 밖에 존재할 수 있으며, 기존에 발행된 토큰이 DeFi 프로토콜 내에서 더 활발하게 순환될 수도 있습니다. 따라서 스테이블코인 공급량 증가는 잠재적인 유동성 기반을 강화하는 역할을 하지만, 실제 유동성이 얼마나 활발하게 사용되고 얼마나 많은 거래를 수행하는지는 결국 예치, 대출, 그리고 자본 회전율에 달려 있습니다.

**현재 지표가 시사하는 바**

현재 나타나는 수치들은 TVL 증가의 가장 유력한 설명으로 가격 상승을 지목하고 있습니다. ETH와 SOL의 가격 상승률은 각 체인의 TVL 증가율을 11% 포인트 이상 초과했습니다. 스테이블코인 증가율은 이보다 훨씬 낮은 수준이었습니다. 이는 가격 재평가가 TVL 증가의 가장 직접적인 요인임을 강력하게 뒷받침합니다. 물론, 새로운 자산 유입, 대출 활동 증가, 그리고 더 빠른 자본 회전이 나머지 증가분에 기여했을 가능성도 배제할 수 없습니다.

**대출 시장과 자본 회전율의 역할**

대출 시장은 이러한 자본 회전율이 어떻게 작동하는지를 잘 보여줍니다. 아베(Aave)와 같은 프로토콜은 예치된 자산을 담보로 활용하면서, 차입자는 해당 자산을 사용하여 다른 곳에서 활용할 수 있는 토큰을 받을 수 있도록 합니다. 솔라나에서는 카미노(Kamino)가 담보 대출 상품과 함께, 대출 시장을 통해 레버리지 수익률 포지션을 구축하는 'Multiply' 상품을 제공합니다. 이러한 상품 메커니즘은 자본 회전율을 높이는 경로를 제공합니다. 실제 해당 기간의 대출 및 포지션 데이터를 분석하면 이러한 메커니즘의 기여도를 정확히 파악할 수 있을 것입니다. 즉, 사용자들이 단순히 자산을 예치하고 두는 것을 넘어, 예치된 자산을 담보로 추가적인 자금을 빌려 다른 곳에 재투자하거나, 레버리지 상품을 활용하는 등의 활동을 통해 자금이 효율적으로 회전될 때 DeFi 생태계의 실질적인 성장이 이루어진다고 볼 수 있습니다.

**결론: 실질적인 성장을 위한 과제**

결론적으로, 최근 DeFi TVL의 급증은 부분적으로는 암호화폐 자산 가격의 상승에 힘입은 결과로 해석될 여지가 큽니다. 만약 이러한 현상이 지속된다면, DeFi 생태계의 실질적인 유동성 증가와 사용자 기반 확대보다는 단순한 자산 가치 상승에 의존하는 불안정한 성장에 머무를 수 있습니다. 앞으로 DeFi 시장의 진정한 회복력을 판단하기 위해서는 신규 자금 유입, 실질적인 대출 활동 증가, 그리고 자본 효율성 증대와 같은 지표들을 면밀히 추적해야 할 것입니다. 이는 투자자들이 DeFi 시장에 대한 투자를 결정할 때 중요한 고려 사항이 될 것입니다.